兴证策略王德伦：事件冲击影响最大年夜的阶段可能已经呈现

★全部A股盈利增长表面：利润增速大年夜幅回落，净利率恢复环境较好，谋划性现金流有所承压

★创业板：2020Q1净利润率仍然高于整体非金融企业，并购供献的盈利增速在低位徘徊

――利润表拆解：减值丧失、收入增速、用度率影响大年夜。非金融非石油石化企业2019Q4的单季度资产减值丧失同比降落21.7%，但绝对规模仍然较高。但由于整体毛利增长5.6%、用度率和用度增速的降落使得净利润增速与2019Q3相比降落并不太多。在2020Q1受事件冲击影响收入增速大年夜幅回落，动员毛利同比降落17%。同时管理用度率和财政用度率也有较大年夜上升，使得2020Q1的利润增速有大年夜幅回落。

★分行业来看：“大年夜立异”相关行业单季度毛利率广泛提升

――从2003年以来A股市场15年的盈利周期可以看出，大年夜约12-14个季度是盈利的一轮周期。上轮盈利周期从2016年Q1起头，在2017Q4起头进入下行阶段，在2018Q4见底。从此市场进入盈利增速底部区间。突发事件冲击使得2020Q1盈利增速呈现大年夜幅回落。但随着应对政策迅速出台及发力，事件影响逐渐平复，经济数据恢复环境较好。此次事件冲击对盈利影响最大年夜的阶段可能已经呈现。

――并购供献的盈利增速降至3%之下。2019Q4、2020Q1根据并购增长法估算的并购供献的净利润增速别离为3.42%、2.49%，相当于2013年创业板并购刚铺开时的并购供献水平。由于去年以来再融资方面已有一系列的放松行动，未来并购为业绩创造的供献可能会从新上升。

――中游原质料行业的利润增速在2020Q1多有回升。受事件冲击及周期品价钱的影响，上游的石油石化、有色和中游的建材等行业在2020Q1的利润增速和收入增速都有进一步的下滑，毛利率水平也在持续回落。但由于行业格式较好，煤炭、钢铁、化工、电力公用等行业的2020Q1利润增速较2019Q4回升，其中电力公用的单季度毛利率也在一季度呈现了回升。未来随着稳增长政策加码，上中游原质料行业的利润和收入增速有望进一步企稳回升。

――整体环境：收入和利润增速大年夜幅波动，2020Q1均回到负值。2019Q4和2020Q1，创业板单季度可比口径的归母净利润同比增速别离为12.20%、-37.69%，单季度扣非净利润同比增速别离为8.16%、-40.54%，单季度收入增速别离为13.53%、-13.40%。毛利增速降落与用度率上升拖累2020Q1利润增速。创业板2019Q4和2020Q1的单季度毛利率别离为27.94%、30.78%。2020Q1的单季度毛利率回升至2016Q3时的水平，是2016Q3以来的高点。

――一样平常消费品在下游消费行业中表现较好。2020Q1利润增速较2019Q4有提升的消费行业主要有商贸零售、纺织服装、食品饮料、医药等，主要集中在一样平常消费品。而食品饮料和纺织服装的单季度毛利率也持续2个季度回升，表现较好。未来随着消费进一步苏醒，一样平常消费操行业的表现有望延续。

――产能投放与库存：在建工程增速持续第5个季度回落，存货增速可能连结稳中有升的态势。2019Q4和2020Q1扣除石油石化后的制造业的在建工程同比增速别离为8.21%、4.32%，持续第5个季度回落；固定资产同比增速别离为5.58%、4.32%，持续2个季度回落。营收增速下滑也可能在短期内抑制在建工程增速，叠加存货周转率走低，未来企业存货增速可能连结稳中有升的态势。

――现金流环境：一季度谋划现金流有所承压。在2019Q4和2020Q1，跳动财经，非金融企业中谋划勾当现金流净流量为正的公司占比别离为82.4%、78.5%，谋划勾当现金净流量超过净利润的公司占比别离为45.0%、40.4%。现金流为正的公司占比有较大年夜降落，显示事件对企业的现金流有一定冲击。

★总体判定：事件冲击影响最大年夜的阶段可能已经呈现

――整体增速及毛利率：利润及收入增速均有较大年夜回落。全部A股、A股除金融、A股除金融石油石化的2019Q4单季度归母净利润同比增速别离为1.49%、16.36%、4.37%，2020Q1为-24.74%、-54.92%、-44.05%。单季度营收增速在2019Q4别离为7.66%、7.10%、8.75%，2020Q1别离为-8.92%、-12.49%、-11.58%。单季度毛利率在2019Q4别离为30.20%、19.53%、19.76%，在2020Q1别离为37.96%、17.67%、18.56%。大年夜立异相关行业毛利率在一季度多有提升。

风险提示：经济成长环境不及预期、财产政策推进环境不达或与预期不符。

――TMT行业中计算机、通信、传媒的毛利率均在2020Q1环比上升。相比于其他行业板块，TMT板块在2020Q1的业绩表现相对较好，传媒、计算机、通信的毛利率水平都呈现了持续回升，计算机和通信在2020Q1的利润增速较2019Q4有上升。作为新基建的主要标的目的，跳动财经，未来TMT板块的景气度有望连续。

――ROE拆解：资产周转率和净利率导致ROE降落，杠杆率相对稳定。全部A股剔除金融石油石化的2019Q4和2020Q1的单季度ROE别离为0.96%和1.16%，净利润率别离为2.15%和4.13%。2019Q4的单季度净利润率已经高于2018Q4同期，而且在2020Q1进一步回升。总资产周转率别离为16.90%、10.62%，2019Q4的水平高于去年同期，出现出一定的探底回升趋向，但2020Q1受事件冲击影响而回落，未来有望回暖。资产欠债率别离为62.24%、62.16%，相对连结稳定。

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